瑞康医药:2012看基药及医疗器械配送业务

    2011年打好基本功,净利预增35%表现不差。2011年的费用摊销较多主要是:2011年上市费用;2011年上半年公司新建190多人的基药队伍,下半年新建的几十人的医疗器械配送队伍;北方十三省市区辉瑞产品代理业务。扣除这些投入较多的费用,公司的实际业绩远不止35%,这恰恰是打好基本功的时机,我们认为2012的表现不会比2011年差。
    我们认为:2012年公司高端医疗市场稳健增长、基药配送、医疗器械配送大展拳脚,并购预期增强。
    高端医疗市场收入保持30%以上增速。高端医疗市场占收入比超过80%,是公司业绩基石,2009~2010年收入同比增长37.4%、38.1%,我们预计2011年增速接近35%。公司对山东省规模以上医院的覆盖率已达到97%以上,位居山东省内第一,议价能力强,未来仍将保持30%以上增速。
    基药配送业务爆发增长。公司具有210多人的基药队伍,覆盖142个区县,配送产品数量占到中标产品的97%。2011年5月开始国家基本药物配送,7月开始省增补配送,全年山东省基药配送规模达十几亿,瑞康占比超过12%。
    国家大力推进基药战略,我们预计2012年山东省基药配送规模超过40亿,瑞康基药配送占比份额20%。
    并购预期增强。瑞康医药在《山东省基层医疗卫生机构基本药物配送信息公示》(第一~四期)中,配送指标遥遥领先于其他企业。从四期公示中看出,业务逐渐向前面的龙头企业集中,380多家企业中94%的企业覆盖的县市区数低于家20家,处于生死边缘,基药流通“扁平化”趋势,带来并购预期增强。
    维持“审慎推荐-A”投资评级:2012年公司高端医疗市场稳健增长、基药配送、医疗器械配送大展拳脚,并购预期增强,辉瑞代理业务稳步进行。由于11年业绩低于我们预期,下调11-13EPS至0.9、1.23、1.62元,对应PE26、19、14倍,维持“审慎推荐-A”投资评级。
    风险提示:基药配送、医疗器械配送、辉瑞代理业务低于预期。